中國電訊行業︰競爭加劇可能導致三家企業皆輸局面

自從去年底電訊重組後，國內電訊行業競爭情況變得相當激烈，於談及該行業競爭情況前，先簡單談一下現時三家主要國內電訊公司(即中移動(941.hk)、中聯通(762.hk) 及中電訊(728.hk)) 的業務情況︰

- 08年底重組交易︰
- 中電信收購中聯通CDMA資產
- 中聯通收購網通(906.HK, 己停牌)的北方固網業務

- 現時擁有業務 (09年9月)︰
1. 中移動
- 流動電話(GSM)︰ 5.08億用戶)

2. 中聯通
- 固網電話 (主要於北方地區)︰1.07億用戶
- 寛頻︰37.5m 用戶
- 流動電話(GSM)︰1.43億用戶

3. 中電信
- 固網電話 (主要於南方地區)︰1.94億用戶
- 寛頻︰51.45m 用戶
- 流動電話(CDMA)︰46.78m用戶

3G業務概況︰
- 中移動︰TDS CDMA (中國是唯一採用此制式的國家)
- 中聯通︰WCDMA (全球普遍採用)
- 中電訊︰CDMA2000

概略而言，中移動仍然於流動電話市場佔有較大市場份額，而且網絡覆蓋率較中聯通及中電信高，網絡質素亦較高，於非城填地區上也有網絡優勢，故於行內有很強的競爭力。雖然最近的3G業務發展有助中聯通發展其流動業務，但其實3G業務的盈利能力仍然是一個問號，最終能否帶動中聯通提升盈利能力成疑。

本人認為，電訊市場引入更多競爭後，預計此類股份會最少於1至2年內跑輸大市，原因如下︰

1. 流動電話用戶群增長放緩
從現時流動電話市場來說，於市場滲透率漸漸提高，以及各自電訊公司流動電話用戶群基數越來越大之下，毫無疑問其用戶群增長率(subscriber yoy% growth) 將會逐年減慢。

2. 流動電話費率減幅擴大
激烈競爭會使3家電訊公司為吸引客戶而進一步減費。以中移動為例，過去對電話費率(revenue per minute)減幅為15-18%，預計09年及後減幅將會維持或更多。反觀另一個盈利推動來源MOU (即每月每用戶使用分鐘)的增長將預計放緩。

(事實上，相同情況早己出現於己發展國家。以香港為例，大家自然感受到每年電話費下降的事實。)

3. 流動電話補貼
除了吸引更多客戶外，中移動為了發展TDS CDMA這一技術 (事實上，這可被視為一項政府付託予中移動的任務)，必然會增加其手機補貼，使營運開支增加。其餘兩家電訊公司亦相信會增加補貼以吸引新客戶。

4. 資本開支增加
除中移動2G網絡上較為完善外，其餘兩家電訊公司均需要繼續增加資本開支發展2g網絡。例如，中聯通計劃09年資本開支(2g+3g)增加至rmb 1,100億，相等於56%加幅。

傳中移動09年全年capex亦達rmb1339億，10年及11年分別為rmb 1310億及1105億。雖然如此，財務數字主要看加幅而非看金額，雖然10及11年資本開支降幅不太大，但相比其餘兩家電訊公司逐年增長的資本開支金額己較優勝。

5. 政策風險
投資者一般擔心國內政策將會大大影響電訊行業競爭情況及日後發展，現時較多看法為政策偏向傾斜於中聯通及中電信身上，包括︰

1. 攜號轉台 (MNP)︰一般看法認為會削弱中移動較大的客戶群，客戶較容易轉到其他電訊商；
2. 流動網絡資源共用︰由於中移動擁有較完善網絡，故相對而言其餘兩家電訊公司因此政策而得益較多；

故此，從大趨勢來看3家電訊公司，在流動電話收入增長將會放慢，電話補貼開支增加及資本開支增加下，流動電話的現金營運收入 (cash operating income, or simply EBITDA)增長將會放緩，且時間越過得久，電訊行業增長前景越暗淡。除中移動外，資本外支增長將對free cashflow to equity 有不利影響。

另外，雖然中聯通及中電信擁有較為穩定的固網業務，但也同時成為它們的問題，原因為固網電話業務正處於衰退，雖然寛頻業務正在增長，但其貢獻以金額計較小，而且固網業務佔合併EBITDA 60% (中聯通)及90% 以上(中電訊)，故零增長的固網業務將會拖低該兩家公司的整體盈利增長表現。

總結︰從經濟學上亦可學到，引入更多競爭從來只有消費者得益，企業於此大環境下難以有較大突破。因此，本人對此行業的看法較為悲觀，認為長期而言該類股份將會繼續跑輸大市。從投資角度上，本人認為應選擇一些盈利增長幅度維持或增強的股份，故此行業股份只能作短期博股價反彈之選，不會作長線投資。